来源(yuán)：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息(xī)的关键仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次美联储声(shēng)明较3月有何变化？第一(yī)，重申经(jīng)济依然稳健，表(biǎo)述修改为“一季(jì)度经济温(wēn)和增长(zhǎng)，就业强劲，失业率在低位”。第二，重申美国银行稳健，明(míng)确(què)银行风险导(dǎo)致家庭和(hé)企业信贷的收紧。第三，重申(shēn)通胀压(yā)力，“通(tōng)货膨胀仍然很高(gāo)，委员会仍然高度关注通(tōng)货(huò)膨(péng)胀风险”。第(dì)四，修改货币政策表述，重(zhòng)申“委员会(huì)评估货币政策的滞(zhì)后影响”，删除“委员会预计一(yī)些额外的政策(cè)紧缩可能是(shì)适当的”。

　　鲍(bào)威(wēi)尔(ěr)有何表态(tài)？关于(yú)经济，认为经济可能面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其(qí)影响(xiǎng)还需要时间来体现；预(yù)计美国经(jīng)济温和增(zēng)长，有可能避免衰退，或者是(shì)温和衰退。关于(yú)加息，本次加息依然是共识；认为原则上不需要利率提高那么高，正(zhèng)在评估是否达到限制性水平(píng)，认为(wèi)或已经达(dá)到(dào)（或已经(jīng)接近达到）。关于降息，强调(diào)劳动力市(shì)场在走弱，但依然强劲，薪资水平仍高；通胀有所(suǒ)缓(huǎn)和，但(dàn)依然高企，远高于目标，降低(dī)通胀仍需(xū)较长(zhǎng)时间，当(dāng)前降息(xī)并(bìng)不(bù)合适。关(guān)于银行(xíng)和债(zhài)务上限，强调地(dì)区性(xìng)银行(xíng)发挥非常重要的作用，不希望大(dà)型(xíng)银行进行大规模(mó)收购，银(yín)行业总体上(shàng)有(yǒu)所改(gǎi)善(shàn)，美国银(yín)行系统(tǒng)健康且具(jù)有弹性。强调(diào)应及时提高债务(wù)上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日(rì)，美(měi)联储5月(yuè)FOMC会(huì)议决定(dìng)加息25BP，上调联邦基金利率(lǜ)区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年(nián)6月以来的高点。此外，上调准备金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回(huí)购(gòu)利(lì)率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主要信(xìn)贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储(chǔ)将(jiāng)继续减持美(měi)国国债(zhài)、机构债(zhài)务和机构(gòu)抵(dǐ)押贷款支(zhī)持证券，上限为(wèi)950亿美元（600亿美元国债和350亿(yì)美(měi)元(yuán)MBS）。

　　我们认为，美(měi)联储(chǔ)坚持加息的(de)关键仍(réng)在于通胀(zhàng)压力较大。例如，3月美国(guó)核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经(jīng)连续4个月处于(yú)高(gāo)位；核心(xīn)通胀年化同比(bǐ)也仍在(zài)4.9％，边际上并没有明显降温。本(běn)轮加息是80年(nián)代(dài)以(yǐ)来最快的一(yī)次，10次便累(lèi)计(jì)加息(xī)500BP。

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　　加息或将(jiāng)结束

　　从(cóng)声(shēng)明来看(kàn)，与2023年3月相比有(yǒu)哪些变化？

　　关(guān)于(yú)经济(jì)方面，重申经济依然稳(wěn)健。不过(guò)表述修(xiū)改为(wèi)“1季度(dù)经济活(huó)动以适度的速度增(zēng)长(zhǎng)，最近(jìn)几个月就业增长强劲，失业率保持在低(dī)位”。

　　关(guān)于通(tōng)胀方面，重申通胀压(yā)力。“通货膨胀仍然很(hěn)高”、“委员会(huì)仍然高度关注(zhù)通(tōng)货膨胀风(fēng)险”、“致力(lì)于恢复(fù)2％的通胀目(mù)标”。

　　关(guān)于加息方面(miàn)，或(huò)将停止加息。重申委(wěi)员会将评估货币(bì)政策(cè)的滞后影响，“在确定额外的政策紧(jǐn)缩在多大程度上适合于随着时间的推移将通货膨胀率(lǜ)恢(huī)复到(dào)2％时(shí)，委(wěi)员会将(jiāng)考虑(lǜ)货(h人生在勤,不索何获的意思是谁说的，人生在勤不索何获的意思是什么uò)币政策的累积(jī)紧(jǐn)缩，货币政策影响经济活动和通货膨胀的滞后(hòu)，以及经济和金融(róng)发展(zhǎn)”。重点(diǎn)是删除(chú人生在勤,不索何获的意思是谁说的，人生在勤不索何获的意思是什么)了“委(wěi)员会预计，一些额外的(de)政策紧缩可能(néng)是适当的，以实现一种货币(bì)政策立场(chǎng)”，表明美联储加息或将结束(shù)。

　　关于银行风险，重申美(měi)国银(yín)行稳健(jiàn)。“美国(guó)银(yín)行(xíng)体系稳(wěn)健且富有(yǒu)弹性”；明(míng)确银行(xíng)风险导致(zhì)了(le)家庭和企业(yè)信贷的收紧（上一(yī)次表述为“可能”），重申(shēn)这(zhè)对(duì)经济、就业和通(tōng)胀的影响(xiǎng)存在不确定性，“家庭和(hé)企业(yè)信贷条件收紧可能会拖累(lèi)经济活动、就业(yè)和通胀，这些(xiē)影响的程度(dù)仍不确(què)定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何表态？

　　关于经济，仍期待“软着陆”。美联储主席鲍威尔认为，经(jīng)济可(kě)能面临来自紧(jǐn)缩信贷的阻力(lì)，其影响还(hái)需要时间来体现(xiàn)（尤(yóu)其是(shì)住房和(hé)投(tóu)资领域）。不(bù)过(guò)明确指(zhǐ)出，如果美国出现经济(jì)衰退，希望是温和的；强调，美国可能会出(chū)现轻微的经济衰(shuāi)退。

　　关于加(jiā)息，或已经达到限(xiàn)制(zhì)性水平。美联储在(zài)3月议息会议(yì)时，就已经在讨论停止加(jiā)息(xī)的问题(tí)；不过，鲍威尔(ěr)指出(chū)本(běn)次加(jiā)息依然是(shì)共识，所有人全票通过，一些政策制定者谈到停止加息，但(dàn)不是(shì)本次会(huì)议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍(bào)威(wēi)尔认为原则上不需要利率提高那么高，正在评估是(shì)否达到(dào)限制(zhì)性(xìng)水平，认为(wèi)或已经达(dá)到了限制性水平（或已(yǐ)经接近(jìn)达到），也就意(yì)味着(zhe)也许(xǔ)可(kě)以(yǐ)暂(zàn)停加息了(le)。后续政策变化的关键(jiàn)仍是审视数据，尤其(qí)是(shì)通(tōng)胀。

　　关于降(jiàng)息，当(dāng)前(qián)并不合(hé)适。鲍(bào)威(wēi)尔强调，美国劳动力市场(chǎng)在走(zǒu)弱，但(dàn)依然强劲，失业率(lǜ)仍在低位(wèi)，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平(píng)。整体通(tōng)胀有所缓和(hé)，但依然(rán)高企，远高(gāo)于目(mù)标水平，降低通胀仍需较长时(shí)间，当前降息并不(bù)合适。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，鲍威尔强调地(dì)区性银行发挥非常重要的作(zuò)用，不希望大型(xíng)银行(xíng)进(jìn)行(xíng)大规模(mó)收购，银行业总体上有所改(gǎi)善，美(měi)国(guó)银(yín)行系统健(jiàn)康且具有弹性。银行危机的影响程度目前(qián)尚(shàng)不确定。

　　关(guān)于债务上限风(fēng)险，鲍威尔强调应及时提高债务上限，如(rú)果没有达成债务协(xié)议(yì)，经济后(hòu)果(guǒ)“高度不确(què)定”。此(cǐ)前，美国(guó)财政部长(zhǎng)耶伦也强调，如果国会不尽早(zǎo)采取行(xíng)动提高债务上限，美国可能最早于6月(yuè)1日出现债(zhài)务(wù)违约。

　　由于美联邦政府触及(jí)31.4万亿美元的法定举债上(shàng)限，美国财政部于(yú)今年1月宣布采取特(tè)别措施，避免(miǎn)联邦政府发生债务违约(yuē)。美(měi)国国会预算办公室(shì)5月(yuè)1日发布的最(zuì)新报(bào)告显示，美国在(zài)6月(yuè)初耗尽资金的风险较之(zhī)前(qián)更高。

　　往前看，美国银行风险演变成系统(tǒng)性风险(xiǎn)的概率或(huò)有限，但中(zhōng)小银行(xíng)破产或依(yī)然会出现。目(mù)前市(shì)场依然(rán)预期美联储6-7月维(wéi)持利率水平不变(biàn)，9月开始降息（概率达70％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率达90％）。我们认为，美(měi)国(guó)经济虽在(zài)下滑，但依然(rán)有韧性；美国通胀压(yā)力仍大，年(nián)内降息概率或较低(dī)。

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