《基金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济(jì)周期(qī)拐(guǎi)点 实(shí)现(xiàn)财富管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信(xìn)基金首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金(jīn)经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上期分(fēn)享中(zhōng)（查看原(yuán)文），我(wǒ)们提出了5月是乱花(huā)渐(jiàn)欲迷(mí)人眼，一个大的(de)背景是市场进入了战(zhàn)略相持阶段，进攻和防守的理由都不是非常清(qīng)晰(xī)。周末中央(yāng)发布长期的产业政(zhèng)策，基调是清(qīng)晰的(de)，但那是诗(shī)和远方，是战略性的布局，很多投资者更喜(xǐ)欢战(zhàn)术性(xìng)的机会(huì)。伯克希尔哈撒韦年(nián)度股东大会在巴菲(fēi)特的老(lǎo)家(jiā)奥巴哈举行，吸引了全球(qiú)投(tóu)资者(zhě)的目光，投资者总希望可(kě)以从(cóng)中(zhōng)寻找到投资(zī)的(de)秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但法、术(shù)、器是各(gè)异的。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观(guān)环(huán)境(jìng)的担忧，对数字技术(shù)的(de)批判，很(hěn)多(duō)与会者收获的(de)可能(néng)不(bù)是清晰(xī)的思(sī)路，而是(shì)在迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一(yī)、市(shì)场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投资者也开(kāi)始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要的理(lǐ)由是根据(jù)惯例，银(yín)行保险等利好兑(duì)现后(hòu)往往是市场开(kāi)始调整的开始。A股(gǔ)投资历(lì)来是有季节性的，但这未必是(shì)历史的铁(tiě)律，比如2022年5月市场(chǎng)在新的政策(cè)基调下开始全面大(dà)反(fǎn)攻。我们需要(yào)因时(shí)而变，投资者需(xū)要考虑(lǜ)到当前的市场背景已经和之(zhī)前(qián)有很大的不同。当前市场(chǎng)进入战略僵持阶(jiē)段的一个(gè)重要理由是除了逻辑(jí)推演，很多重要(yào)问题很难用(yòng)清晰的事实(shí)来验证。谨(jǐn)慎(shèn)的投资者往往是见好(hǎo)就收或者谋定而后(hòu)动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场不清楚(chǔ)的(de)地方(fāng)在哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经(jīng)提前交易(yì)了政策(cè)的方向，而且今年国内(nèi)的政策(cè)本身(shēn)也不是(shì)大开大合。新出台的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美(měi)联(lián)储(chǔ)依然在通胀、就业数据、金融(róng)数据和增长数据传递的(de)混乱信息中(zhōng)纠(jiū)结。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数字经济和中特估依(yī)然(rán)既有政(zhèng)策(cè)、也有业(yè)绩或者(zhě)有未(wèi)来预期的业绩改善，但(dàn)短期(qī)游(yóu)戏、传媒、中(zhōng)特估与(yǔ)其他板块分化较为极致(zhì)，也是不争的事实(shí)。除了(le)这(zhè)两(liǎng)条主线外，金融、消(xiāo)费和公用事业有反弹，但(dàn)难以(yǐ)成为(wèi)持续的配置主题(tí)，新能(néng)源(yuán)崩坏的筹码预期(qī)也(yě)决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投(tóu)资者(zhě)并未形成一致预期。随(suí)着一季报(bào)的披(pī)露，市(shì)场阶段性发挥了对盈利(lì)现(xiàn)实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定修(xiū)复和表现有(yǒu)韧性的金融、中药(yào)、电(diàn)力、中特估(gū)主题(tí)以及TMT中的(de)游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此前也有(yǒu)一定表(biǎo)现。不过，随着业(yè)绩的公布反而出现了一定的买(mǎi)预期卖现实的操作(zuò)。当然，相对而言市场也有定价效率不稳定(dìng)的一面，同样是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能(néng)源和消费(fèi)板块，整体(tǐ)表(biǎo)现则一(yī)般。

　　二(èr)、市场僵持的原(yuán)因(yīn)：一季报显示(shì)企(qǐ)业盈利仍(réng)在磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短期市场的核(hé)心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的(de)亮点(diǎn)，TMT主线前(qián)期超额收(shōu)益过于显著(zhù)，目前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段(duàn)性(xìng)有所回调(diào)。中特估相关(guān)的基(jī)建、银行(xíng)、石油、出版等板块盈利有支(zhī)撑、估值也较低，因(yīn)此在最近市(shì)场调整的时候整体表现(xiàn)较好。在这两条我们看好的(de)全年主线之外，市场部分定价了一季报行(xíng)情，但核心问题在于当前盈利仍处在磨(mó)底(dǐ)阶段。扣除金融和(hé)两(liǎng)桶油(yóu)，A股的盈利还在(zài)下滑，这意(yì)味着短期盈利很(hěn)难撑起A股系统性的(de)行情。所以，我们看到(dào)这两条主线之外(wài)其他业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都(dōu)相对(duì)有限(xiàn)。消费的(de)盈(yíng)利有一定的修(xiū)复，而(ér)市场(chǎng)由于(yú)前(qián)期的悲观情绪尚未对其定(dìng)价，这可能(néng)蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局(jú)是清晰(xī)而明确的：政策关注产(chǎn)业(yè)升级(jí)和(hé)人的问题

　　近期国(guó)内也处于一(yī)个(gè)会议(yì)密集(jí)召(zhào)开(kāi)的(de)阶段，政治局会议、中央(yāng)财经委(wěi)会(huì)议和国(guó)常(cháng)会相继召开。决策层对于当前经(jīng)济(jì)复苏动力(lì)不足、复苏势头不稳(wěn)的(de)问题，有着(zhe)清醒的认识，短期的工作重点(diǎn)是恢复(fù)和扩大(dà)需求(qiú)，但同时也(yě)明确不会再走老路——不会(huì)通过(guò)低水平的(de)债(zhài)务(wù)扩张来刺(cì)激(jī)经济，而是聚焦实体经济的产业(yè)升级，推进产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化。

　　现代(dài)产业体系(xì)下的融合发(fā)展

　　这次财经委会议的一个新提法是“坚持三次(cì)产业融合发展，避(bì)免割裂(liè)对立；坚持推动(dòng)传统产业(yè)转(zhuǎn)型升级，不(bù)能当成(chéng)‘低(dī)端产业’简(jiǎn)单退出(chū)”，这个提法很重要。我们去年底(dǐ)强调接下来一(yī)段(duàn)时间的政(zhèng)策需要强调均衡性(xìng)和系统(tǒng)性(xìng)，才能形成(chéng)经济发展(zhǎn)的(de)合力。卡脖子(zi)的领域要重点支持和(hé)发展，但是经(jīng)济(jì)的(de)运行是一个(gè)完整的系统(tǒng)，生(shēng)产和消费、实体(tǐ)经济(jì)和金融支撑、高科技领(lǐng)域和(hé)低技术(shù)领域、融资-设计-制造—物流(liú)-销售-服(fú)务等各方面需要协调发展，大家的信心慢(màn)慢恢(huī)复、收入慢(màn)慢恢复，才能够真正(zhèng)把需求拉动起来。不(bù)能够孤立(lì)、片面地理解(jiě)和执行政策，毕竟即使是芯(xīn)片(piàn)这么最高科技的领域，它的下游需求也主要来(lái)自(zì)消费(fèi)电子(zi)产品中的(de)手机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求(qiú)的拉(lā)动，产业的发展就(jiù)缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近(jìn)政策讨(tǎo)论的一个重点(diǎn)是(shì)人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的企(qǐ)业家、作为人(rén)力资源重(zhòng)点的人才、承载民族未来(lái)的新生人口、需(xū)要(yào)关(guān)注的老龄人沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思口。当前中(zhōng)国(guó)的发展逐渐从资本和劳动要素拉(lā)动(dòng)转向人力资(zī)源拉动，技术创新成为能(néng)否突破内外部约束的(de)关键。技术创新(xīn)能力取决于制度保障下的主观能动性，在经历了过去几年(nián)的非常(cháng)态(tài)之后，在内外部不确定性的制约下(xià)，如何(hé)让(ràng)当前每(měi)个(gè)主体充(chōng)满信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动性，是(shì)政(zhèng)策的重(zhòng)心(xīn)。以(yǐ)人(rén)工智能为代表的数字经济大(dà)发展(zhǎn)，有可能能够帮助我们(men)适当(dāng)缩小国际竞争中人力资(zī)源(yuán)的差(chà)距，这需要(yào)从一个更高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容(róng)：乱战之(zhī)后(hòu)的投资路径

　　5月(yuè)的市场，看起(qǐ)来是战略(lüè)僵持阶段的乱(luàn)战。接(jiē)下来的政(zhèng)策力度和效(xiào)果有多大、盈利能(néng)否实质性的(de)反(fǎn)弹(dàn)、经济(jì)复苏的斜率是否面临趋缓的压力、海外(wài)的潜在(zài)风险(xiǎn)到底有多(duō)大、美联储到底(dǐ)下一步面临的是什(shén)么样(yàng)的经济形势等，投资者希望(wàng)渐次(cì)判断(duàn)上述一(yī)系列的(de)重(zhòng)要问题的程度，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意(y沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思ì)义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前可能(néng)是一个布局(jú)的好阶段，而未必会是收(shōu)获的阶段(duàn)。投(tóu)资者需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一次(cì)的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容”，这是我(wǒ)们从巴菲特历次股东大会上看到价值投资者(zhě)很(hěn)重要(yào)的一个特质，即我们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰(xī)，投(tóu)资路径也将会非常明确。这个路径，我们从产业视角(jiǎo)做了(le)一下梳(shū)理，供投资者参考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限是产业现代化，科技自主(zhǔ)可用，数(shù)字(zì)化(huà)、高端化与智(zhì)能化是(shì)明确的诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限是避免系(xì)统性的(de)风险，在现代化的产业转型中(zhōng)，当前蕴藏风险和未(wèi)来(lái)跟不上历(lì)史(shǐ)步伐的产(chǎn)业是不能进行战(zhàn)略布局的。投资的(de)中间状(zhuàng)态是周期(qī)与(yǔ)消费(fèi)行业，是战术性的(de)布局(jú)。

　　产业视角下的投(tóu)资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信基金首席经济学家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观(gu沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思ān)策略配置部总监(jiān)，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部总监，南(nán)开大(dà)学经(jīng)济学博士，清华大学管理科(kē)学与工(gōng)程博士(shì)后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融(róng)产品分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于在周期(qī)波动的框架内(nèi)运用财政的视(shì)角解构(gòu)宏观经济(jì)的运(yùn)行，将中国经济看作(zuò)一份资产，通过资本资产定价的(de)方式来确定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博士，创金合信(xìn)基金(jīn)经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此前(qián)履(lǚ)职博时基金，负(fù)责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究(jiū)。武汉(hàn)大学学士，上海财经(jīng)大学经济学(xué)硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学博士(shì)后，学术(shù)论文多发表于国际(jì)SSCI英(yīng)文(wén)核(hé)心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：yijia023.cn注册成功 沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思