文：天风(fēng)宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人孙(sūn)永乐

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同(tóng)比多减4968亿元，这是(shì)居民(mín)存(cún)款在(zài)连续13个月(yuè)同比多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒了一大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔超(chāo)额储蓄能否顺利(lì)释放对判断经济(jì)和资(zī)本市(shì)场走势至关重要。这里(lǐ)我们尝试回(huí)答两个问题。一(yī)是4月居民(mín)存(cún)款同比多减是不(bù)是超额储蓄(xù)释(shì)放的开(kāi)始？二(èr)是(shì)这一趋(qū)势能否延续？

　　对上述问题的回答(dá)取决(jué)于存(cún)款会受(shòu)到哪些因(yīn)素的影(yǐng)响。一(yī)般影响(xiǎng)居民存(cún)款(kuǎn)的主(zhǔ)要有这么几种(zhǒng)行为：可支配收入、消费支出、金融资产相关收(shōu)支和房地产相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房减少会推(tuī)动存款增加(jiā)；反(fǎn)之，收入减(jiǎn)少(shǎo)、消费增加(jiā)、认购金融资产、购房增加、提(tí)前还贷等则会(huì)带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多增7.9万亿是(shì)居民(mín)少消费、少投资、少(shǎo)购(gòu)房的结果(guǒ)（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提前还贷(dài)，但因为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅(fú)度更大(dà)，所以存款(kuǎn)同比大幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多(duō)增2.1万亿则是收入修复和理(lǐ)财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居民(mín)人(rén)均(jūn)可支配收(shōu)入同比增长525元，理财存(cún)续规模相比(bǐ)于2022年(nián)末下滑2.6万(wàn)亿至(zhì)24.2万(wàn)亿(yì)。另外，受(shòu)银行办(bàn)理速度放缓(huǎn)等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券(quàn)）条件早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居民提前还(hái)款对存(cún)款的(de)拖累(lèi)相比于去年末(mò)略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购房行(xíng)为修复，其对存(cún)款的(de)支撑力度减弱(ruò)，一季度人均消费支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同(tóng)比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更(gèng)大，所以存款继续回升。

　　4月和(hé)一季度(dù)最核心的不同在于理财市场的变(biàn)化。4月居民存款(kuǎn)下滑可能(néng)的(de)原(yuán)因(yīn)一(yī)是居民存款理财化；二是提(tí)前还贷规(guī)模增加。因为居民收入(rù)和(hé)消费数据不足(zú)，暂时无法(fǎ)判断消费和收入(rù)在4月(yuè)对存款的影(yǐng)响。

　　存款(kuǎn)回流(liú)理财是(shì)4月存款回落的核心原因，4月(yuè)理财存(cún)量规(guī)模(mó)环比增加(jiā)1.26万亿反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数至25.5万亿，结束(shù)了自去年(nián)10月以(yǐ)来的(de)下行趋势，重回扩张(zhāng)区(qū)间。

　　居民增配理财等(děng)资产是理财风险(xiǎn)降低、收益回升和存款利率下滑共同(tóng)作用的结果。受益(yì)于债券市场走强(qiáng)，今年理财市(shì)场(chǎng)表现逐步好转，理财产品(pǐn)单(dān)位破净率从(cóng)2022年(nián)12月峰(fēng)值的(de)29.2％持(chí)续(xù)下滑至(zhì)2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时(shí)期下(xià)滑的(de)存款利率，存款(kuǎn)对居民的(de)吸引(yǐn)力逐渐(jiàn)减弱(ruò)，而(ér)理财(cái)对居民的(de)吸引力(lì)则(zé)不断增强。

　　从5反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数月理财规模上看，随着破净率进一步回(huí)落，居(jū)民还在继续增(zēng)配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模(mó)扩大是存款下滑的又一个(gè)原因。4月早偿率月均值相比于(yú)2月低(dī)点(diǎn)上行4.3个百(bǎi)分(fēn)点，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前(qián)还(hái)贷力度一是(shì)因为首套(tào)房利率还在下降，居(jū)民提(tí)前还贷(dài)以降(jiàng反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数)低成本，4月(yuè)沈阳(yáng)、马鞍山等多地继续降低首套房(fáng)利率，贝(bèi)壳研究院数据显示百城首(shǒu)套主流(liú)房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继(jì)续回落1个BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月份部(bù)分积压的还贷业务(wù)在3、4月份办理，这会推动(dòng)提前(qián)还贷规模走高。

　　总(zǒng)的(de)来说，随(suí)着理财市(shì)场好转，此(cǐ)前因居民少(shǎo)消费、少投资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经开(kāi)始部分回流(liú)理财市(shì)场了(le)，且5月(yuè)初(chū)这一(yī)趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提(tí)前还(hái)贷在后续几(jǐ)个月里或继(jì)续成为超额存款的主要(yào)流向。

　　五一旅游人(rén)均消(xiāo)费水平未见明显改善(shàn)或部(bù)分表(biǎo)明当下(xià)居民消(xiāo)费意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的(de)持有分化且并非(fēi)主要来(lái)自消费，后续超额储蓄对(duì)消费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房地产销售目(mù)前已(yǐ)经(jīng)有走弱迹象，地产短期(qī)或不会成为超储的主要流向。但是因为按揭利率存在明显利(lì)差，居民(mín)提(tí)前还贷(dài)行为或将延续。从这个角度来看，主要因(yīn)为少买(mǎi)房、少投资而积攒下来的储蓄，在理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)环境好转和存(cún)款(kuǎn)利率下滑的背景下或(huò)将继(jì)续回(huí)流到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同(tóng)比增速使用金融机(jī)构(gòu)住户(hù)存款(kuǎn)余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指在(zài)个人住房抵(dǐ)押(yā)贷款中债务人(rén)提前偿付的金额(é)在(zài)资产池未(wèi)偿本金(jīn)余额的(de)占(zhàn)比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变动超(chāo)预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于预期，理财(cái)市场波动加大

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